search
top

De Nederlandse huizenbubbel deel 2

“The machinery by which Wall Street separates the opportunity to speculate from the unwanted returns and burdens of ownership is ingenious, precise and almost beautiful. […] They are admirable and even wonderful only in relation to the purpose they serve. The purpose is to accommodate the speculator and facilitate speculation. But the purposes cannot be admitted. If Wall Street confessed this purpose, many thousands of moral men and women would have no choice but to condemn it for nurturing an evil thing and call for reform.”
-John Kenneth Galbraith
The Great Crash of 1929

Hypotheekvormen:

De meest opmerkelijke ontwikkeling sinds de jaren ’90 is de groei van exotische hypotheekvormen. Op basis van enquêtes door DNB zegt het AFM dat slechts 9% van het totale hypotheekbedrag onder de geënquêteerden een lineaire of annuïteiten hypotheek betreft, dit zijn hypotheken waarin het schuldbedrag tijdens de looptijd wordt afgebouwd. De rest betreft aflossingsvrije-, spaar-, levens-, beleggings- of effectenhypotheken.(AFM 2003:4)
In deze hypotheekvormen wordt niet afgebouwd maar wordt er veelal gebruikgemaakt van constructies waarin het bedrag aan het einde van de looptijd wordt afbetaald door rendement uit beleggingen, door gespaard geld of door de opbrengst uit de verkoop van de woning.
Bij hypotheekvormen als de levens-, beleggings- of effectenhypotheken zal pas aan het einde van de looptijd blijken of de hypotheek werkelijk kan worden afbetaald. Vaak zijn de oorspronkelijke rendementsprognoses voor deze hypotheken aanmerkelijk gunstiger dan de realiteit uiteindelijk uitwijst. De AFM zei bijvoorbeeld al in 2003 dat de kans dat men met een beleggingshypotheek het gewenste doelkapitaal niet zou halen 55% was. “In 55% van de toekomstscenario’s [blijft de consument] dus zitten met een restschuld” concludeerde de AFM.(AFM 2003:13)
Maar ook de spaar- en de nieuwere bankspaarhypotheken zijn niet gevrijwaard van enig risico. Wanneer de banken of verzekeraars waarbij gespaard wordt omvallen dan zijn consumenten hun inleg kwijt. Bij banken wordt op het moment tot €100.000 gegarandeerd door de Nederlandse overheid, alles boven dit bedrag is de consument kwijt. Bij verzekeraars bestaat deze garantie in zijn geheel niet.
Er zijn scenario’s denkbaar waarbij verzekeraars of banken zullen omvallen, ondanks stresstesten die het tegendeel beweren. De vraag is vooral wat de overheid zal doen wanneer het opnieuw wordt geconfronteerd met falende banken.

De gevaarlijkste ontwikkeling is de groei van de aflossingsvrije hypotheek. In 1996 was 10% van alle uitstaande hypotheekschuld aflossingsvrij, in 2008 was dit percentage gegroeid tot 47%.(AFM en DNB 2009:9) Deze ontwikkeling heeft er ook voor gezorgd dat Nederland een hoog percentage consumentenschuld ten opzichte van het bnp heeft (104% tegen 96% in het land van de creditcard, de VS). Dit is grotendeels toe te schrijven aan de steeds groter wordende hypotheekschuld. De staatsschuld was in 2009 60,9% van het BNP. De totale schuld (van financiële instellingen, bedrijven, consumenten en de overheid bij elkaar) bedroeg in 2008 350% van het BNP, tegen 290% in de VS.(Kalse and van Lent 2010).
Volgens het AFM hadden in 2008 350.000 à 425.000 huishoudens een hypotheekschuld die groter was dan de woningwaarde, een verviervoudiging ten opzichte van 2002. Een daling van de woningprijzen met 20% zou betekenen dat zo’n 700.000 huishoudens (18% van het totaal) zouden kampen met een Loan-To-Value ratio(LTV ratio, de verstrekte lening tegen woningwaarde) boven de 100%.(AFM 2009:10)
Het bestaan van de aflossingsvrije hypotheek is op zichzelf ook een factor in de stijgende prijzen. Waar er vroeger nog een plafond was aan prijsstijgingen, omdat het kopen van een woning op een gegeven moment onbetaalbaar werd, is er door de aflossingsvrije hypotheek een instrument op de markt gekomen waarmee men de kosten laag houdt en in feite vooruitschuift en baseert op toekomstige inkomsten uit de verkoop.

Het risico van deze hypotheekvormen is dat deze voor een groot gedeelte gebaseerd zijn op stijgende huizenprijzen. De verliezen die vele huizenbezitters moeten boeken over hun levens- en beleggingshypotheken worden opgevangen zolang de prijs van de woning stijgt. Bij de aflossingsvrije hypotheken zijn de vooruitzichten nog slechter, deze producten zijn uitsluitend gebaseerd op alsmaar hogere huizenprijzen. Als de huizenprijzen stoppen met stijgen en de rentes stijgen, dan zullen veel afsluiters van deze hypotheken in de problemen komen. Maar niet alleen deze, wanneer veel kopers niet meer kunnen voldoen aan hun verplichtingen raken ook de banken en verzekeraars in de problemen, zonder overheidsinterventie komen dan mogelijk ook mensen met een ‘veilige’ spaar- of bankspaarhypotheek in de problemen.

Securitisatie:

Nog een factor die kredietverstrekking stuwt is de securitisatiemarkt.
De details van securitisatie worden enkel begrepen door de tovenaars in de hogere financiën, maar de basis van dit soort deals is makkelijker uit te leggen.
Een securitisatie bundelt een collectie vorderingen (bijvoorbeeld hypotheken of leningen) om deze verhandelbaar maken. Banken creëren een zogeheten Special purpose vehicle(SPV), een apart vennootschap, waar de bank vervolgens bundels hypotheken of andere leningen in onderbrengt. Deze SPV geeft vervolgens schuldpapier uit, die gekocht wordt door beleggers. Over dit schuldpapier krijgen beleggers een bepaalde rente uitgekeerd, waarvan de hoogte afhankelijk is van de kwaliteit van de achterliggende bundel leningen. De SPV contracteert vervolgens een externe partij die verantwoordelijk is voor het innen van de rentes en aflossingen over de bundel leningen (in de praktijk is dit bijna altijd de bank die de SPV creëerde). Deze vorm van securitisatie wordt ook wel een collateral debt obligation (CDO) genoemd.
Een tweede vorm van dit soort producten is synthetische securitisatie, bij deze constructies wordt niet de volledige lening van de balans gehaald, maar enkel het risico dat de lening niet wordt betaald. In feite gokken twee partijen bij zo’n constructie op het falen van betaling bij een bepaalde transactie, dit is een zogenaamde credit default swap(CDS). Wanneer de transactie faalt, krijgt de uitgever van de CDS zijn geld vergoed door de tegenpartij die het risico op zich nam. Wanneer de transactie niet faalt krijgt de tegenpartij over de afgesproken periode een bepaalde rente betaald.

Dit securitisatieproces is voordelig voor de banken omdat men hierdoor activa (of in het geval van synthetische securitisatie, kredietrisico) van de balans kan halen. Hierdoor hebben ze minder kapitaal in kas nodig en kunnen ze dus meer krediet verstrekken.
Sinds de tijd dat Fortis met de eerste mortgage backed security (MBS, dit zijn instrumenten als hierboven beschreven waarin die bestaan uit bundels hypotheken) van €225 miljoen kwam in 1996, is de markt astronomisch gegroeid(zie grafiek 6). Inmiddels is de securitisatiemarkt voor hypotheken gegroeid naar ruim €180 miljard, ongeveer 8% van het BBP.
clip_image002
Het buiten de balans plaatsen van een groot gedeelte van de verstrekte hypotheken geeft vertekende cijfers. Zo bevind ook De Nederlandsche Bank; “worden alleen de gegevens van de balansen van de bancaire sector bekeken, dan zou ultimo 2008 circa 90% meer hypotheken uitstaan dan begin 2000. Met inbegrip van gesecuritiseerde hypotheken is de groei circa twee keer zo groot.”(DNB 2009)
clip_image004
Waar gaan deze hypotheken dan heen, wie koopt deze bundels leningen en wat gebeurt er wanneer er een prijsdaling optreed?
De Amerikaanse ervaring doet vermoeden dat het risico zich verspreidt over het gehele financiële systeem, verzekeraars en banken, maar ook pensioenfondsen en andere institutionele investeerders kunnen het slachtoffer worden.
De financiële instellingen werden steeds behendiger in het manipuleren van de kredietbeoordelaars, die zelfs –zo bleek later- de meest waardeloze SPV’s de hoogste ratings gaven. Een voormalig werknemer van de kredietbeoordelaar S&P gaf aan dat “de bankiers alles deden om te krijgen wat ze nodig hadden in hun deals.”(Smith 2010) Wanneer de ene kredietbeoordelaar niet het gewenste resultaat gaf, stapte men over naar de volgende. Van kredietbeoordelaars werd verwacht dat ze geen weet hadden en conform de marktwerking hadden ze geen weet. Voor deze onwetendheid werden ze rijkelijk beloond door de belanghebbenden.
Wanneer een financieel product een AAA rating heeft betekent dit dat ook institutionele investeerders als pensioenfondsen hierin kunnen investeren. In theorie is dit bedoelt om risico’s in te perken doordat deze producten een laag risico dragen, in de praktijk waren de producten zo vermengd dat niemand meer wist wat een reële prijs was. Non-transparantie en complexiteit zijn altijd het instrument van voorkeur geweest voor de bankiers en verzekeraars die geld willen verdienen aan moreel dubieuze transacties dan wel rechtstreekse fraude. Door slechte leningen op een bepaalde wijze te bundelen met betrouwbaardere leningen kon men op kunstmatige wijze hoge ratings verkrijgen. Hierdoor werd de werkelijke waarde van de bundel leningen overgewaardeerd en doorgesluisd naar niets vermoedende investeerders. Dat deze leningen veelal rotzooi waren werd erkend door de insiders, in een interne e-mail van Goldman Sachs werd één van deze producten simpelweg beschreven als “one shitty deal”.(Permanent Sub-Committee on Investigations 2010) In een andere e-mail noemt Goldman Sachs handelaar Fabrice Tourre (van oorsprong wiskundige) deze financiële producten, “pure intellectuele masturbatie”, een product dat “geen enkel doel heeft, dat absoluut conceptueel is en hoogst theoretisch en waarvan niemand kan vertellen wat voor prijs het zou moeten hebben.”(Carty 2010)
De grootschalige verspreiding van deze shitty deal[s] zorgde voor vele slachtoffers. Waaronder verzekeringsmaatschappij AIG, die voor $180 miljard gered moest worden door de Amerikaanse overheid, omdat het grote hoeveelheden securities over slechte hypotheken op haar balans had staan.
Banken hielden zelf ook geen rekening met de optie dat een verzekeraar zo groot als AIG failliet zou gaan. Hierdoor kon het alsnog zo zijn dat ondanks het verplaatsen van het risico naar AIG, zij toch veel geld zouden verliezen. Zo zou Goldman Sachs naar verluidt $20 miljard verliezen wanneer AIG failliet zou gaan, omdat AIG de tegenpartij was in een groot aantal CDS deals tussen Goldman en AIG en deze overeenkomsten niet langer kon naleven.(Mortgenson 2008)
Banken onderschatten in hun calculaties met betrekking tot andere financiële instellingen vaak het tegenpartijrisico, het risico dat de tegenpartij in een transactie op een gegeven moment niet meer in staat is om te voldoen aan haar verplichtingen (zoals in het geval van AIG). Dit komt door zogenaamd systeemrisico. Systeemrisico wordt niet meegenomen in de risicomodellen van financiële instellingen, maar wordt beschouwt als een externaliteit.
Een externaliteit is een gevolg van een transactie tussen twee partijen op een derde partij die niet deel uitmaakte van de transactie. Een voorbeeld hiervan: Ik koop een auto van een autohandelaar en betaal een bepaalde prijs, ik hou wel rekening met de kosten voor mijzelf en de autoverkoper met de kosten voor hemzelf, maar niet met de effecten op bijvoorbeeld de olieprijs, slijtage van de wegen, of de kosten van klimaatverandering als gevolg van mijn aankoop, dit zijn externaliteiten. Systematisch risico in de financiële sector is ook zo’n externaliteit. Wanneer Goldman Sachs haar kredietrisico van de balans afwerkt door ingewikkelde financiële constructies, dan heeft het voor zichzelf een goede deal gemaakt. Het risico is echter niet verdwenen, deze is enkel verplaatst naar slechter geïnformeerde beleggers. Dit kan uiteindelijk betekenen dat deze partij failliet gaat en niet kan voldoen aan haar lopende verplichtingen, wat weer gevolgen heeft voor verschillende andere partijen.

Het bestaan van deze instrumenten geeft een verdere prikkel om onverantwoorde leningen te verstrekken. Doordat slechte leningen van de balans af kunnen worden gehouden door CDO’s en CDS’s is er de prikkel tot misleiding. Dit zagen we gebeuren in Amerika, zoals de beïnvloeding van kredietbeoordelaars liet zien. Maar ook in Nederland waar de DSB bank leningen snel verpakten en van de balans afhielden waardoor het weinig eigen vermogen hoefde te bezitten. Uit het rapport van de commissie Scheltema blijkt dat 67% van de totale kredietverlening werd gesecuritiseerd.(Commissie Scheltema 2010:110-111) Deze leningen waren zoals bleek uit uitzendingen van Radar en de latere gebeurtenissen gebaseerd op hoge premies–premies tot 85% waren geen uitzondering. Vaak leken deze leningen in eerste instantie erg goedkoop, pas later tijdens de looptijd stegen de kosten enorm.(Radar 2009) Ook bleek uit interne kredietrisicorapportages van de DSB dat het risico op wanbetaling bij hypotheken stijgende was tussen 2008 en 2009.(Commissie Scheltema 2010:104) Het bedrijfsmodel van de DSB bank was gebaseerd op de mogelijkheid die de nieuwe instrumenten boden om deze leningen over de schutting te gooien en vervolgens enkel de premies te innen. Deze over de schutting mogelijkheid geeft een perverse prikkel af aan banken om ontransparant te zijn en producten zo complex mogelijk te maken. De opbrengsten van de over de schutting methode zijn direct gerelateerd aan de mate van informatie asymmetrie. Immers zouden maar weinigen akkoord gaan met de leningen en koopsompolissen van DSB als ze van te voren hadden geweten van de absurde premies. Noch zouden de afnemers van de complexe financiële instrumenten van de DSB bank deze hebben gekocht hadden ze het werkelijke risico begrepen.

Doordat externaliteiten bestaan, worden de werkelijke risico’s die worden genomen in de financiële sector consequent ondergewaardeerd (met name in combinatie met asymmetrische informatie in de vorm van over de schutting ­­praktijken). Hierdoor nemen financiële instellingen vaak excessieve risico’s.
Een bank verstrekt een aflossingsvrije lening in de veronderstelling dat de hypotheek uiteindelijk toch wel afbetaald kan worden omdat de huizenprijzen altijd omhoog zullen gaan. In zijn boek over de grote crash van 1929 schreef John Kenneth Galbraith over dit fenomeen; “op een gegeven moment tijdens het groeien van een hausse raken alle aspecten van het bezit van onroerend goed ondergeschikt aan het vooruitzicht op een snelle prijstoename. Inkomen uit het goed, of gebruiksgenot, of zelfs de waarde op de lange termijn worden dan academische begrippen.”(Galbraith 1992)
We hebben ook in ons land gezien hoe grootschalige speculatie op hogere woningprijzen in de vorm van aflossingsvrije hypotheken en andere financiële instrumenten de prijzen hebben opgedreven zonder het besef van risico.
__________________________

AFM. „Beleggingshypotheek en risico.” Amsterdam, 2003.

AFM. „Consultatiedocument: Toetskader Hypothecaire Kredietverlening.” Amsterdam, 2009.

AFM en DNB. „Risico’s op de hypotheekmarkt voor huishoudens en hypotheekverstrekkers.” Amsterdam, 2009.

Carty, Daniel. „Fabrice Tourre: Goldman Investments Like ‘Frankenstein’.” CBS News, April 2010.

Commissie Scheltema. „Rapport van de commissie van onderzoek DSB bank.” Den Haag, 2010.

DNB. „De invloed van securitisaties op de statistieken van kredietverlening.” Statistisch Bulletin, juni 2009: 9-12.

Galbraith, John Kenneth. The Great Crash of 1929. London: Penguin Books, 1992.

Kalse, Egbert, en Daan van Lent. „Nederland moet schuld ‘weggroeien’.” NRC Handelsblad, 10 April 2010.

Mortgenson, Gretchen. „Behind Insurer’s Crisis, Blind Eye to a Web of Risk.” New York Times, 27 September 2008.

Permanent Sub-Committee on Investigations. „Wall Street and the Financial Crisis: The role of Investment Banks Hearing, Exhibit #105.” 27 April 2010. http://hsgac.senate.gov/public/_files/Financial_Crisis/042710Exhibits.pdf (geopend Juni 1, 2010).

Radar. „Hoge Hypotheken.” TROS, 13 April 2009.

Smith, Elliot Blair. „Bankers said ‘anything’ to get high ratings, S&P ex-analyst says.” Bloomberg, 26 April 2010.

4 Responses to “De Nederlandse huizenbubbel deel 2”

  1. Smart zegt:

    Stel de rente stijgt, dan stijgt ook het bedrag aan renteaftrek. Wat zijn de gevolgen voor de schatkist? Hoe hoger de rente hoe groter de problemen voor de Min. van Financien.

  2. Wilbert zegt:

    “Maar ook de spaar- en de nieuwere bankspaarhypotheken zijn niet gevrijwaard van enig risico. Wanneer de banken of verzekeraars waarbij gespaard wordt omvallen dan zijn consumenten hun inleg kwijt. Bij banken wordt op het moment tot €100.000 gegarandeerd door de Nederlandse overheid, alles boven dit bedrag is de consument kwijt.”

    Ligt wat genuanceerder.

    Van de DNB site: “Een minder bekend detail van het depositogarantiestelsel is, dat voordat de aanspraak op uitkering wordt vastgesteld, er verrekend wordt. Verrekening houdt in dat de schulden van een rekeninghouder aan de bank (zoals een hypotheek of een consumptief krediet) per datum van toepassing van de noodregeling of faillietverklaring worden verminderd met diens bij de bank uitstaande deposito’s (o.a. spaargelden en rekening-couranttegoeden). Als er daarna een positief depositosaldo overblijft, kan de rekeninghouder in aanmerking komen voor een uitkering volgens het depositogarantiestelsel.”

    In een voorbeeld, neem 5ton hypotheek waartegenover een spaarrekening met 3ton (al dan niet gelinkt aan de hypotheek) bij dezelfde bank. Bij faillisement van de bank wordt nu het hypotheekbedrag naar 2ton verlaagd, waarna de hypotheek wordt doorverkocht aan een andere geldschieter.

    Mogelijk een goede reden om hypotheek en spaargeld (tot een ton) bij verschillende banken aan te houden, want belastingtechnisch is dit minder gunstig, maar het is beslist niet zo dat al het gespaarde boven de ton verloren gaat zoals hier wordt beweerd.

  3. Bedankt voor je opmerking Wilbert! Hier was ik niet van op de hoogte.

  4. Merijn Knibbe zegt:

    Beste Jesse,

    kun je contact opnemen (e-mail)?

    Merijn Knibbe

Leave a Reply

top