search
top

Wat elke afgestudeerde en niet afgestudeerde monetaire econoom moet weten over de geldgroeistatistiek (grafiek)

Volgens Paul Krugman is economische statistiek “a particular boring kind of science fiction”. Na deze blogpost zal zelfs de grootste Krugman-hater het voor één keer met hem eens zijn. Het gaat over de geldstatistiek. Nou ja, ik ben het dan weer niet met hem eens – uiteindelijk zijn de geldgroei statistieken gebaseerd op balansgegevens over kredieten die letterlijk terug te trekken zijn naar individuele leningen en leners: de werkelijke ‘micro-gefundeerd’ economie. En heel wat anders dan wat er in de moderne modellen gebeurd, die min of meer zoals Diederik Stapel dat ook deed maar wat aannemen (‘kallibreren’, noemen economen dat, en nee, omdat ze het eerlijk opbiechten is het geen fraude)! Dat is de echte science fiction. Ter zake:

1. De ECB meet de maandelijkse groei van de geldhoeveelheid vooral door veranderingen in de kredietverlening in de gaten te houden’. De bank gaat uit van het ‘loan create deposits’ principe. Een deel van onze banken heeft niet enkel het recht geld te scheppen – ‘Mickey Mouse dollars ‘Kuifje Euro’s’ scheppen, dat kan iedereen. Maar ze hebben ook het recht om echte euro’s te scheppen, niet op onderpand van ‘thin air’, zoals de Amerikanen dat noemen, maar op onderpand van uw leengedrag. U leent, de bank creëert geld. Waarmee, zoals ik het zie, overigens vooral de lener de actieve partij is in de hele geldscheppingsbusiness. Maar dat terzijde.
2. De verandering in de kredietverlening wordt echter niet in de gaten gehouden door naar de balansen van huishoudens en bedrijven te kijken – maar, indirect dus, door naar de maandelijkse balansen van de banken te kijken: met hoeveel is de totale kredietverlening volgens deze balansen toegenomen. Dit is een netto bedrag: nieuwe leningen minus terugbetalingen.
3. Probleempje: banken hebben de laatste jaren veel van hun leningen verkocht aan ‘special purpose vehicles’ oftewel een soort niet-geldscheppende banken die goedkoop geld lenen (oeps, leenden) op de kapitaalmarkt en daarmee bijvoorbeeld hypotheekpakketjes opkopen van de banken. Die verdwijnen dus van de balans.
4. Dit zijn geen triviale bedragen, zie grafiek (bron: DNB), de vraag is of dit meegenomen wordt in de statistieken. Dat zou tot een onderschatting van de krediet- en geldgroei leiden.
5. Zoals ik het lees (zie het science fiction citaat onder de grafiek) gebeurt dit pas systematisch sinds 2010.
6. Als dat zo is betekent het dat de op de MFI-balansen gebaseerde geldgroeigrafieken voor Nederland de situatie sterk kunnen hebben vertekend, het is veel beter op de sectorale schuldgegevens (huishoudens, niet financiële bedrijven) in bijvoorbeeld de nationale rekeningen af te gaan, hoewel je dan natuurlijk niet weet in hoeverre dit alles door geldscheppende banken is verstrekt (en niet door bijvoorbeeld kredietunie’s).

Dan nu het ‘wetenschappelijk toekomstverhaal’:  wat zegt de ECB hiervan (hier de koppeling, zie pp. 128-129):

In addition to the adjustment of financial transactions, the outstanding amounts of loans to other euro area residents were also adjusted for the stock of securitised (and derecognised) loans, whenever this information was reported. Growth rates adjusted for securitisation and loan sales were then derived on the basis of the index series in formula [4.3.1], computed using adjusted outstanding amounts and transactions. Under Article 5 of Regulation ECB/2008/32, the collection of loan securitisation data has been fully harmonised. The data are complemented by FVC balance sheet statistics collected from euro area FVCs under Regulation ECB/2008/30. Accordingly, MFIs report the monthly net flow of loan securitisations and other loan transfers, broken down by sector of borrower, distinguishing between securitised loans that are derecognised from the balance sheet of the originating MFI and non-derecognised securitised loans. Section 2.3 explains the reporting framework in detail. In line with the new data requirements, the ECB derives a flow adjustment for euro area MFI loans to other euro area residents, non-financial corporations and households using the newly available figures from June 2010.21 However, it is not possible to perform an analogous adjustment of the outstanding amounts, since no data on outstanding amounts of derecognised (securitised) loans are collected under Regulations ECB/2008/32 or ECB/2008/30.22 Similarly, no data on repayments of securitised loans that are derecognised are collected under Regulation ECB/2008/32. As a consequence, growth rates are derived for reference periods from June 2010 onwards on the basis of the index series in formula [4.3.1], using transactions data adjusted for disposals and acquisitions of loans, but not adjusted for repayments and outstanding amounts of securitised and derecognised loans.

Bent u er nog?

Werkloosheid in de EU, oktober 2012, en de niet bestaande EU ‘Phillips-curve’ (ECB versie).

Ik ben net terug uit Frankfurt, waar ik een bijeenkomst van de ‘shadow council’ van de ECB meemaakte, een groep financiële en economische specialisten die aangeven wat de ECB eigenlijk zou moeten doen (uitgaande van het huidige mandaat). Nout Wellink was gastspreker. Leuk. Je wordt wel wijzer van zo’n bijeenkomst. Maar niet vrolijker. En verschillende mensen verzekerden me dat het inderdaad zo was dat de top van de ECB weigerde naar ontwikkelingen in de individuele landen te kijken. En ja, dat is van groot belang, bij een blogpost over werkloosheid. Waarbij de eerste constatering natuurlijk is dat alle alarmbellen, die al minstens een jaar zouden moeten luiden, nog maar eens wat harder moeten klinken. Want gisteren publiceerde Eurostat de werkloosheidscijfers voor de EU, oktober 2012.

Daar worden we wel wijzer van. Maar niet vrolijker. Zowel op nationaal niveau als op Europese niveau sneuvelt het ene record na het andere. Wacht even: dat is niet duidelijk genoeg, gezien het huidige tekortschietende beleid: “zowel op nationaal niveau als op het Europese niveau sneuvelt het ene record na het andere”. En het absolute aantal werklozen, dat deze zomer iets minder snel toenam, groeit weer aanzienlijk sneller. Let op de verschillen tussen Duitsland en de zuidelijke staten! Had u dit, vijf jaar geleden, voor mogelijk gehouden? Kennelijk is niet echt sprake van een geïntegreerde arbeidsmarkt.

Wat heeft dit alles met het ECB beleid te maken? De ECB heeft een inflatie-mandaat, en een financiële-stabiliteits mandaat, een ‘ordelijk betalingsverkeer mandaat’, en het wordt weer wat meer, zoals het een nette centrale bank betaamt, de bankier van de banken en van de overheid. Maar ze heeft (anders dan de Fed in de VS) geen opdracht op het gebied van de werkloosheid. Maar daar bemoeit ze zich dus wel mee. Zeer actief zelfs, om het eigen stoepje schoon te vegen. Volgens een recente studie van de ECB komen de hoge werkloosheid en de huidige crisis en zelfs de huidige problemen met de staatsfinanciën toch vooral doordat de lonen niet flexibel genoeg zijn, mensen niet goed geschoold zijn en omdat ze niet makkelijk genoeg ontslagen kunnen worden. Zie de conclusie van het gelinkte artikel. Tsja. Wellicht is het u niet ontgaan dat er in landen als Ierland, Spanje en Nederland sprake is van een doorgeprikte woningbouw of/en woningprijszeepbel, met alle funeste gevolgen van dien. En die door ongebreidelde geldgroei (preciezer: door steeds minder gebreidelde geldgroei) aangewakkerde prijsstijgingen op de woningmarkt – de ECB wilde er dus echt niet naar kijken, discussies hierover werden volgens mijn zegslieden door de top afgekapt en vragen dienaangaande werden beantwoord met de kreet dat het men een Eurozone-instelling was en geen nationale instelling (check: ‘rationalization‘ op Wikipedia). De ECB heeft door onprofessioneel beleid te weinig aandacht gegeven aan zeepbellen (die overigens nationaal bestreden hadden moeten worden, wat lastig is. In Spanje zijn bijvoorbeeld wel maatregelen genomen die particuliere woningbouw moesten beperken – maar projectontwikkelaars vielen daar dan weer niet onder). De gegevens waren bekend, staan inde database van de ECB en gaven volstrekt uit de hand lopende ontwikkelingen aan. En dan zouden alle problemen komen door werknemers die zich niet genoeg laten koeieneren…

Helemaal bont maakt de ECB het overigens door in het gelinkte artikel met de zogeheten Phillips-curve op de proppen te komen. Deze curve geeft het verband weer tussen werkloosheid en de inflatie. Maar de inflatie was de afgelopen jaar, gemiddeld over de Eurozone, stabiel. En dat ‘gemiddeld’ is van belang – er was en is niet bepaald zoiets als een Eurozone-arbeidsmarkt (zie de grafiek) waardoor het redelijk knotsikaans is om van een Eurozone Philipscurve uit te gaan, nog los van alle andere bezwaren tegen het concept.

Hoe dan ook: volgens dit model zou een hogere inflatie zou gepaard moeten gaan met een lagere werkloosheid en andersom. Waarbij er een bepaald niveau van de werkloosheid verondersteld wordt waarbij de inflatie de streefwaarde heeft die de ECB hanteert. In de VS dacht men ooit dat deze streefwaarde 6,5% was – totdat de werkloosheid naar 4,5% ging terwijl de inflatie niet opliep… de ideeën aldaar over wat, dus, een vanuit inflatieoptiek gewenst werkloosheidsniveau is waren dus: fout.

Volgens de ECB kan dat ‘NAIRU’(Non Accelerating Inflation Rate of Unemployment) werkloosheidspercentage oplopen, als de arbeidsmarkt inflexibel is. Goed, een dergelijk percentage is er dus niet voor de EU, zie de verschillen tussen Spanje en Duitsland (ook in Duitsland daalt de inflatie nog steeds, overigens). Zodat het gewenste inflatieniveau gepaard gaat met een hoger werkloosheidsniveau. De enige manier om de werkloosheid te verlagen is dus om de arbeidsmarkt te flexibiliseren…

Tsja. De afgelopen tien jaar is de inflatie in de Eurozone op de middellange termijn stabiel geweest. Terwijl de werkloosheid nu alweer vijf jaar oploopt. Volgens dit soort denken ligt die oplopende gemiddelde werkloosheid enkel en alleen aan de toenemende inflexibiliteit van de arbeidsmarkt en niet aan het uiteenspatten van zeepbellen, lagere investeringen, afnemende consumptie en bezuinigende overheiden en verschillen tussen landen… Zie in het ECB artikel de begeleidende tekst bij grafiek 8. Wishful thinking in optima forma, encore. En niet bepaald in overeenstemming met het huidige maandaat.

P.S. – in de trein terug las ik een artikel in de krant die in Duitsland standaard in de trein aanwezig is waarin Maagdeburg werd genoemd als snelst vernieuwende Duitse stad, gedreven door de machinebouw (onderdelen) en neuro-wetenschappen. Dit veroorzaakt zelfs een licht arbeidstekort, aldaar, waardoor bedrijven ook weer oudere werknemers gingen aannemen. Hmmm.

Hypothecair krediet, utopisch denken en financiële instabiliteit in de Eurozone (3 grafieken)

De belangrijkste ideologische verandering die zich, met name na de komst van Draghi, bij de Europese Centrale Bank (ECB) heeft voltrokken is dat men er niet meer van uit gaat dat de Eurozone een fundamenteel homogene economische ruimte is maar dat nationale verschillen er nog steeds toe doen. Nieuw voor u? Waarschijnlijk niet. Maar wel voor de ECB. Merkwaardig genoeg kan de huidige politiek van de ECB vrijwel geheel begrepen worden door er van uit te gaan dat men deze geïdealiseerde economische ruimte, waar arbeid, kapitaal, goederen en diensten vrij bewegen, waarin volgens de modellen schulden niet belangrijk zijn en geld niet op hol kan slaan en waar managers hun fouten kunnen verbloemen door ondergeschikten te kunnen ontslaan alsnog wil realiseren. Gelooft u mij: dit is het beeld dat telkens weer uit alle speeches van de leden van de uitvoerende raad van de ECB opdoemt. Operatie niet geslaagd? Laat nog een patiënt overlijden! De vraag kan en moet daarom gesteld worden of het goed zou zijn geweest als men eerder afstand had genomen van het utopische denken en, het gezond verstand volgend, meer op nationale verschillen had gelet. Om deze vraag te beantwoorden heb ik gekeken naar de hypothecaire kredietverstrekking op nationaal niveau: waren er in de periode voor de financiële crisis verschillen die dusdanig groot waren dat ze ‘onevenwichtig’ kunnen worden genoemd?  De redenen om naar de hypotheken te kijken is dat deze uiteraard een directe relatie hebben met enerzijds de bekende woningbouw- of/en woningprijszeepbellen in landen als Ierland, Nederland en Spanje en anderzijds met het huidige zorgenkindje: de balansen van de banken.Wat blijkt (grafiek 1):  gesteld kan worden dat er zeer grote nationale verschillen waren en dat de hypothecaire kredietverstrekking in veel landen een duidelijk zeepbelkarakter had.

Bedenk daarbij dat vrijwel overal hypothecaire schulden de belangrijkste schulden van de private sector, inclusief de bedrijven, van een economie zijn! En dan is 30% groei op jaarbasis absurd (de nationale ECB gegevens, die ik ten lange leste en eindelijk ‘gekraakt’ heb, gaan helaas niet langer terug). Naar nationale verschillen kijken – wat men althans officieel niet deed, bij de ECB, om in het eigen sprookje te kunnen blijven geloven – had alle alarmbellen moeten doen afgaan. Nederland zit er niet bij. Waarom niet? Juist in Nederland werden veel hypothecaire kredieten door banken doorgesluisd naar SPV’s, Special Purpose Vehicles, oftewel allerlei financiële bedrijfjes die deze hypotheken weer verder doorverkochten. Wat betekent dat de hypotheken op de balansen van de banken (MFI’s, Monetair Financiële Instellingen) een grove onderschatting zijn van de totale hypotheekschuld van huishoudens, waarbij dit gehele gebeuren vooral na 1998 op gang is gekomen zodat de groei van de hypotheekportefeuille van de banken de totale hypotheekschuld van huishoudens ook onderschat. Cijfers: in 1998 stond er voor 161 miljard (Euro) aan hypotheken op de balans van de Nederlandse banken en voor 2 miljard op de balansen van SPV’s, in 2011 was dit gestegen tot respectievelijk 372 miljard en 225 miljard (bron: DNB).

Daarnaast kloppen de gegevens van de ECB niet helemaal met die van de DNB (grafiek 2), ik weet niet waarom. Meestal zijn de verschillen verwaarloosbaar klein, eind 2010 echter niet. Hoe zit dat, DNB (mijn taak als blogger is, vind ik, vooral om dit verschil te constateren, niet om het uit te puzzelen)?

Aardig is natuurlijk om de groei van de totale hypotheekschuld van de huishoudens te vergelijken met de verandering van de balanswaarde van de hypotheken op de balans van de banken (grafiek 3).

Ondanks de ineenstorting van de woningmarkt (vooral veel minder verkopen, maar ook enigermate lagere prijzen) neemt deze tot de woningschuld van huishoudens nog steeds toe. Wat aangeeft wat er gaat gebeuren als huishoudens gaan aflossen terwijl tegelijkertijd de bedrijven niet investeren en de overheid fors bezuinigt…”. Alarm!

Conclusie: de ECB heeft, verblind door het geloof in een geïdealiseerde markteconomie, ten onrechte niet naar nationale verschillen gekeken. Ze zaten fout. Wat uiteraard de mogelijkheid openlaat dat het huidige streven om de geïdealiseerde markteconomie alsnog te verwerkelijken ook gebaseerd is op, uiteindelijk hetzelfde, waanidee.

De hypotheekrente in Nederland en Duitsland, 2003-2012

Enige tijd geleden stelde ik dat de Nederlandse hypotheekrente momenteel, gezien de renteverlagingen van de ECB, historisch gezien zowel als vergeleken met de tarieven die aan grotere bedrijven worden gerekend, nogal hoog is. Hetzelfde blijkt als we de Nederlandse hypotheekrente met de Duitse vergelijken. Tot 2008 lagen de renteniveaus vrijwel gelijk, daarna ontstond een in zeer korte tijd een opmerkelijk gat.

Bronnen: DNB en Bundesbank

En tegelijkertijd zit de woningmarkt nu op slot. Tsja, hoe kan het gebeuren. Je scherpt (terecht!) de leenregels aan, de hypotheekrentesubsidie wordt enigermate gebreideld, je accepteert dat de banken de rente hoog houden, je roomt de inkomens af, je verhoogt de BTW, de werkloosheid stijgt en er was gezien de zeer hoge grondprijzen, die veel meer waren gestegen dan de bouwkosten zonder grond, sprake van een duidelijke woningprijszeepbel (in vaktermen: Ricardiaanse onverdiende grondrente-inkomens, gebaseerd op gesubsidieerde prijzen). Verdere prijsdaling is m.i. wenselijk en onvermijdelijk – maar de markt moet van het slot. Laten we alsjeblieft Mario Draghi zijn zin geven en eindelijk de lage rente ook aan huishoudens doorgeven, daarbij tegelijkertijd de hypotheekrentesubsidie op het drie jaar leeg laten staan van te koop staande woningen direct afschaffen en de strengere leenregels handhaven (en tegelijkertijd de restschulden eerlijk verdelen tussen debiteur en crediteur). En dat is volgens de economieboekjes natuurlijk ook wenselijk: bij een gesubsidieerde prijs moet het aanbod vaak worden beperkt. Om de boterbergen van vroeger weg te werken was een superheffing nodig, iets dergelijks hadden we vanwege de hypotheekrentesubsidie ook op de woningmarkt moeten doen. Weg met de te koop staande woningenberg.

Opmerkelijk: de forse hypotheekrentesubsidie leidde in de periode tot 2008 in Nederland, gezien dat de hypotheekrente 1-5 jaar vast vrijwel gelijk was aan die in Duitsland, niet tot een hoger renteniveau. Kennelijk werkte dit enkel door op de hoeveelheid verstrekt krediet en dus op de woningprijzen.

DNB: technologie leidt tot exportsucces. Dus moet Spanje de lonen matigen.

De Nederlandsche Bank heeft een boeiend onderzoek over exportsucces gepubliceerd. Alhier de engelstalige samenvatting en het nederlandstalige persbericht. Engelstalig (en consistent wat onder andere op deze blog telkens weer naar voren wordt gebracht en trouwens ook met de economieboekjes): exportsucces is vooral afhankelijk van technologie, de inkomensgroei van de importerende partner en de reële wisselkoers. Nederlandstalig: Zuid-Europa moet de lonen matigen… Zoek de verschillen:

We investigate to what extent the destination of exports and export composition affect the export performance of euro area countries, using a dataset on exports from euro area countries to their top 20 trade partners for the period 1980-2010. Our analysis shows that European integration has not led to an increase in the share of the core and the northern periphery in the exports of the southern periphery. Our results suggest that a higher share of high tech exports in total exports leads to a higher growth of total exports. Export composition also conditions the effects of the real exchange rate and partner income growth. The effect of the real exchange rate on export growth becomes smaller the higher the share of high tech exports in total exports. The effect of partner income on export growth becomes larger the higher the share of high tech exports in total exports.

De groei van de export van de landen in het eurogebied wordt in belangrijke mate verklaard door de samenstelling van het exportpakket. Zo leidt een hoger aandeel van hoogtechnologische producten tot een hogere exportgroei, aldus onderzoek van de Nederlandsche Bank (DNB). Een verbetering van de prijsconcurrentiepositie werkt bovendien sterker door op de exportgroei naarmate het aandeel van laagtechnologische producten in de export hoger is. Omdat een aanpassing van de samenstelling van het exportpakket een ingrijpend en tijdrovend proces is, kunnen landen met een dergelijk exportpakket een tekort op de lopende rekening aanpakken door een ten opzichte van concurrenten voordeliger prijsstelling.

Investeren moeten we, in Zuid-Europa, zo snel mogelijk. En stages, voor universitaire studenten, vier keer zes maanden bij een 1 jaar langere studie – tegen een habbekratsvergoeding. En hogere lonen, hier (ja, daardoor wordt de reële wisselkoers voor Zuid-Europa lager en anders dan verlagingen daar leidt het ook nog tot extra in plaats van tot minder vraag).

Hier overigens informatie over industrieel succes van verschillende Eurolanden. Italië doet het zo slecht nog niet…

Page 30 of 105« First...1020...2829303132...405060...Last »
top