search
top

Duitsland in de jaren dertig: nieuw geld leidde blijvend tot meer productie.

Een van de belangrijkste recente bevindingen van economisch-historici is dat:

* nieuwe ‘doorbraak’ technieken (stoom, elektriciteit, computers) vaak uiterst snel worden toegepast door innoverende bedrijven.
* maar dat het vervolgens ongeveer twintig jaar duurt voordat we dat serieus terug zien in de productiviteitscijfers. Dit heeft te maken met de leercurve: het kost tijd om de nieuwe technologie werkelijk efficiënt in te zetten. Maar het komt ook doordat de nieuwe technologie eerst nog maar een kleine sector van de economie is. Typerend voor nieuwe ‘doorbraak’ technieken is (was?) dat er ook nogal wat geïnvesteerd moet worden voordat ze algemeen gebruikt kunnen worden (snelwegen, hoogspanningsnetten, rioleringssystemen enzovoorts). Na ongeveer 1880 treedt, in veel landen, dan ook een toename van de investeringen, uitgedrukt als percentage van de totale productie.

Bron: B.R. Mitchell, International Historical Statistics

Het ‘leercurve’ effect is sterk: ook als de investeringen niet toenemen kan de productiviteit nog wel stijgen zodra de vraag weer stijgt. We zien dit vaak in de herstelfase van een economische crisis. Wat ook betekent dat bij een daling van de vraag de investeringen totaal ineen kunnen storten. Zie Ierland, zie Spanje, zie Griekenland.

Wat precies was wat in de jaren dertig gebeurde, onder andere in Duitsland, waar de netto investeringen (bruto minus afschrijvingen) zelfs negatief werden. Hetzelfde effect is ook in de VS waarneembaar.

De macro-economie hiervan is natuurlijk dat ook de productie en de werkgelegenheid sterk daalden (vierdubbel boekhouden: jouw lagere uitgaven zijn mijn lagere inkomsten). En vergeet het maar dat in deze tijd van sterk stijgende werkloosheid een toenemende consumptie dit gat op de korte en de middellange termijn kon vullen, terwijl de export ook nog eens belemmerd werd. De enige partij die dit gat wel kon vullen was de overheid – maar die zou haar uitgaven dan, gezien de beperkte omvang van de overheid in deze tijd, zo ongeveer moeten verdrievoudigen. Slechts een gestoorde totale maniak zou zo’n idee serieus nemen….

Maar, o ja, natuurlijk.

En dat was mede mogelijk doordat de meest invloedrijke centrale bankier van de twintigste eeuw, Hjalmar Schacht, dit niet-inflatoir wist te financieren met vele, vele miljarden totaal nieuw geld: MEFO-bills, vermoedelijk vernoemd naar de Mephistoles in Goethe’s Faust. 8 miljard aan uitgegeven geld werd gedekt door 1 miljoen aan kapitaal. Oeps. Maar het werkte. De werkloosheid daalde van ongeveer 40% in 1932 naar 12% in 1936 en 3% in 1938 (Pierenkemper, T. (1987), ‘The standard of living and employment in Germany, 1850-1980: an overview’, Journal of european Economic History 16-1 pp. 51-73, geciteerd in Mitchell, zie link). En de prijzen waren stabiel. Omdat geld nooit werkelijk wordt gedekt door goud of kapitaal maar door de productie. In de visie van Schacht: geld moet goederen en diensten ‘voortstuwen’.

Welke lessen kunnen we hier nu van leren, behalve dan dat het werkelijke werk van Mephistoles niet de uitgave van nieuw geld maar het besteden ervan aan bewapening was?

Caveat: de Duitse economie zag al in 1933, voordat de Nazi politiek effect had, enig herstel.

Iets meer over de electrische bussen op Schiermonnikoog

Een buurvrouw van mij is net terug uit China waar ze een opleveringskeuring heeft gedaan voor een aantal elektrische bussen die op Schiermonnikoog gaan rijden, bij BYD (Build Your Dreams), een Chinees high tech bedrijf dat groot werd in de batterijen en accu’s. ‘Waarom in China?’ was natuurlijk mijn vraag. Het antwoord: “zij namen ons (de provincie Friesland) wel serieus”, bij deze eerste aanbesteding van elektrische bussen ooit, anders dan de Nederlandse dieselbusbouwers. Terwijl Nederlandse bedrijven dachten dat het toch niets zou worden… Ik twitterde hierover, Robin Fransman reageerde, vandaar dat ik het allemaal nogmaals heb nagevraagd (zij het niet bij de Nederlandse bedrijven). Maar het lijkt dus inderdaad zo te zijn. En ondertussen zijn er ook tenders uit van Brussel, Milaan en Schiphol voor dergelijke bussen en heeft BYD (dat al een half jaar een prototype heeft rijden in Shenzen, boven Hong Kong) een vermoedelijk niet meer in te halen voorsprong. De bussen zijn nog niet helemaal klaar, later misschien meer informatie, maar ze staan al wel op de website van BYD.

Geil en gretig moeten we weer wordenin dit land – weg met de beleggers en de huidige nieuwe pruikentijd, leve de investeerders!

P.S. uiteraard staat deze site open voor reacties van de Nederlandse bedrijven.

Meer over de afnemende inflatie – de Post-Keynesiaanse insteek.

Wat betekent “MV = PT” voor een Post-Keynesiaanse econoom?. Deze formule is de zogeheten verkeersvergelijking, die stelt dat het aantal Euro’s dat er is maar het aantal keren dat een Euro gemiddeld wordt uitgegeven gelijk moet zijn aan de totale omzet in de economie. Die totale omzet wordt in de leerboeken ten onrechte gelijk gesteld met het Bruto Binnenlands Product maar – de totale omzet in de economie is veel groter dan dat (de beroemde ‘dubbeltellingen’ die bij de berekening van de toegevoegde waarde van de omzet worden afgetrokken, waarbij het echter wel degelijk om werkelijke transacties gaat)! Daarbij komt dat ‘M’, de geldhoeveelheid, ook afhangt van P en T, zoals duidelijk te zien is op de woningmarkt: hogere prijzen en meer transacties leiden, mede omdat deze de waarde van het onderpand bepalen, tot hogere hypotheekverstrekking en daarmee tot een snellere geldgroei.

Hoe zit dit alles momenteel? Moeten we bang zijn voor inflatie of juist voor deflatie? Ik heb hier drie grafieken voor (1, 2 en, jawel, 3), zie hieronder. Onder de grafieken wordt uitgelegd wat de plaats van de variabelen in het verhaal is. Hier, heel kort het volgende: (1) kredietverlening bepaalt, volgens de statistieken van De Nederlandsche Bank, de hoofdmoot van de maatschappelijke geldschepping en die nadert tot nul, (2) De totale groei van die maatschappelijke geldhoeveelheid is natuurlijk van belang en die nadert niet tot nul (?!? – zie de toelichting onder de grafieken) en (3): de lonen zijn wellicht de belangrijkste prijs in onze economie en daarmee cruciaal in elke analyse van de inflatie (overigens zit in hogere lonen ook een ‘kwaliteits’-element dat we ten onrechte meten als prijsinflatie als de productiviteit toeneemt, maar dat is geen ander verhaal).

Toelichtende informatie: al onze informatie over de relatie tussen geld en het prijsniveau is gebaseerd op de macro-economische statistieken. Elke analyse daarvan kan dus iet gebaseerd zijn op zogeheten DSGE-modellen die nu veel worden gebruikt, die een ander kader hebben dan de macro-economische statistieken en die dan ook, ad-hoc en inconsistent, de ene keer deze en de andere keer die variabele bevatten (en dan heb ik het nog niet over het aan fraude grenzende ‘kallibreren’ van deze modellen, i. e. zelf met de natte vinger de cijfers van de coëfficiënten bedenken), maar zal op een kader gebaseerd moeten zijn dat stabiel zowel als coherent en consistent is met de statistieken. Zie hieronder voor een kort en eenvoudig voorbeeld daarvan.

* De M-2 dan wel M-3 geldhoeveelheid is gebaseerd op de ‘flow-of-funds’, een ‘micro-based’ statistiek in de zin dat deze gebaseerd is op gegevens verstrekt door alle individuele banken maar wel een macro-statistiek in de zin dat het om het totaal van alle banken gaat.

* Voor het prijsniveau worden door economen verschillende maatstaven gebruikt. Voor de lange termijn ontwikkeling is het het best om naar de BBP-deflator te kijken, hoewel natuurlijk ook gebruikt moet worden gemaakt van gegevens voor de ‘secundaire markt’, zoals de markt voor bestaande woningen, zeker daar juist de ontwikkelingen op de woningmarkt veel van de kredietgroei bepalen, zoals blijkt uit de monetaire statistieken. Maar het is onjuist om de ontwikkeling van de inflatie op de lange termijn te koppelen aan slechts de consumptieprijzen!

* Volgens de nationale rekeningen geldt, op het niveau van een land, dat:

Bestedingen = productie = inkomen, waarbij ‘productie’ en bestedingen netto begrippen zijn. Om de toegevoegde waarde van de kaasfabriek te berekenen moet je de waarde van de ingekochte melk van de productie af trekken. Maar om de totale omzet van een economie te berekenen moet deze er natuurlijk wel bij, net zoals de loonbetalingen!  Daarbij moet, helaas, er momenteel rekening mee worden gehouden dat wat betreft de lonen P*T in nogal wat landen aan het dalen is doordat ‘T”(de werkgelegenheid!) daalt.

* Deze gelijkheid betekent ook dat volgens deze rekeningen een land niet rijker wordt wanneer bijvoorbeeld de woningen op de secundaire markt (bestaande woningen, dus) in prijs stijgen en de rest van de goederen en diensten niet. Het gaat enkel om de productie van nieuwe goederen en diensten (overigens is er wel een post ‘woondiensten’ van woningen, waarbij deze woondiensten ten onrechte geheel als kapitaalinkomen gelden en niet worden toegerekend aan huishoudelijke arbeid, maar dat terzijde). Het betekent ook dat als de productie nominaal hoger is noodzakelijkerwijs ook de bestedingen hoger zullen zijn, net als het inkomen. Dit hoeft niet te betekenen dat mensen ook rijker zijn geworden. Als bijvoorbeeld de gasprijs stijgt dan leidt dat tot een hogere productie en hogere bestedingen en meer winst renteniersinkomen voor de overheid maar niet noodzakelijkerwijs tot comfortabeler wonen.

* Wat het verder aangeeft: als er inflatoire prijsstijgingen zijn bij de productie dan kan het niet anders dan dat de totale waarde van de andere termen van de gelijkheid hierboven ook hoger zijn, dan wel (vanuit de inkomenskant gezien) doordat deze duurdere productie door meer mensen met hetzelfde loon is gemaakt dan wel doordat de lonen gestegen zijn dan wel doordat de winsten en overige inkomens gestegen zijn.

Let op: dit is allemaal achteraf!

Maar wat betreffende onze toekomst? Om een lang verhaal kort te maken: een hoge inflatie zal niet gedurende langere tijd kunnen optreden zonder dat de geldlonen ook fors stijgen – tenzij de bedrijfswinsten wel zeer extreem gaan stijgen. Dit geldt overigens ook aan de productiekant: een deel van de prijzen (garagetarieven bijvoorbeeld) zijn direct aan de lonen gekoppeld en als deze lonen weinig stijgen dan stijgen deze prijzen ook weinig, tenzij de winstcomponent zeer fors stijgt. Om de inflatie te analyseren zul je dus niet enkel naar de prijzen van producten en diensten (en al helemaal niet alleen naar de prijzen van consumentengoederen en diensten!) moeten kijken maar ook naar de ontwikkelingen van de lonen en winsten (dit is natuurlijk niets nieuws).

* Wat tot de vraag leidt: hoe ontwikkelen de lonen zich. Is er zicht op een loonontwikkeling die consistent is met hoge (meer dan 6%) inflatie? En dat kunnen we ook weer vanuit de monetaire hoek bekijken: omdat er nou eenmaal geld nodig is om dit allemaal te betalen is het interessant om te weten of de geldhoeveelheid aanzienlijk sneller groeit dan de nominale omzet in de economie (inclusief de secundaire markt!), dat kan wijzen op inflatoire spanningen, bijvoorbeeld op de woningmarkt. Hoe zit dat? Voor zover er een relatie is tussen al deze variabele geldt dat vooral op de middellange termijn, waarbij statistisch gezien ook dan de relatie niet perfect is. Maar we moeten bijvoorbeeld naar een vijfjaars voortschrijdend gemiddelde kijken (omdat deze variabele minder gevoelig en veel eenvoudiger is dan allerlei HP-filters geef ik hier de voorkeur aan). Wat blijkt:

1. Vanuit de aanbodzijde van het geld bekeken blijkt de kredietverlening door de Nederlandse banken naar het nulpunt te zijn gedaald (grafiek 1, direct ontleend aan DNB).
2. Vanuit de vraagzijde geredeneerd blijkt de M-3 geldhoeveelheid een duidelijk dalend gemiddelde te vertonen, er is een onderscheid tussen het aanbod vanuit de kredietverlening en het totaal van de vraagzijde, dit wordt veroorzaakt door een plotselinge stijging van de deposito’s die voorlopig door mij wordt toegeschreven aan verschuivingen op de activa-zijde van de balans van de banken in verband met de nieuwe noodzaak hypotheken te dekken met deposito’s (grafiek 2, ontleend aan ‘tabel 5.4′ van DNB). In normaal Nederlands: banken hebben langdurige spaartegoeden waarschijnlijk omgelabeld tot korte termijn spaartegoeden.
3. Als we naar de nominale arbeidskosten per uur kijken zien we hetzelfde beeld als bij de geldhoeveelheid: trendmatige daling (grafiek 3, bron: Eurostat)

Er is ook volgens dit verhaal geen inflatie in zicht. Integendeel. Wel kan het gebeuren dat de hogere belastingen het prijsniveau opdrijven waardoor het aantal transacties kan dalen, wat de dalende tendens zal vertragen. Maar is dat een inflatoire of een deflatoire prijsstijging? De prijzen ex-BTW zullen hierdoor alleen maar minder toenemen.

Zeker wanneer we de (sterk dalende) woningprijzen, indicatief voor de waarde van de belangrijkste vermogenscomponent van veel huishoudens, ook nog eens bij de analyse betrekken zie ik alleen maar trendmatig afnemende inflatoire trends. Tenzij we aannemen dat de productie sterk zal gaan dalen, wat kennelijk het impliciete idee is van Sylvester Eijffinger en Edin Mujagic. Of zijn hun ideeën gebaseerd op de sprookjeswereld van de neo-klassieke DSGE modellen en daarom empirisch sowieso niet van wetenschappelijk belang, omdat zowel de modelstructuur als de empirische inhoud van deze modellen, voor zover aanwezig telkens weer ad-hoc wordt veranderd door deze economen?

 

P.S. ik noem dit verhaal Post-Keynesiaans omdat de boekhoudkundige identiteiten serieus worden genomen, omdat de ‘de collectiviteit van de individuele gedragingen’ niet als van te voren bepaald wordt gezien maar wel als uiteindelijk beperkt door die boekhoudkundige identiteiten (minder aankopen leiden tot minder verkopen) en omdat geld als ‘endogeen’ wordt gezien, i.e. ook als de consequentie van en geschapen door sommige transacties in plaats van enkel als smeermiddel voor transacties.

 

P.P.S. – minder dan bijvoorbeeld in het ietwat afgelegen Griekenland en het eiland Ierland het geval zal is zal de bijdrage van de Nederlandse banken aan de Europese geldhoeveelheid een nationaal karakter hebben, de statistieken van de hypothecaire kredietverstrekking geven echter aan dat de nationale component (die door de Ierse Centrale Bank overigens gemeten wordt!) zeer aanzienlijk is.

Milton Friedman: fout over geld (volgens de ECB)

De ECB heeft, althans officieel, een geldgroei ´target´. De M-3 geldhoeveelheid mag op de middellange termijn  met 4,5% per jaar toenemen.  Geldt hiervoor het adagium van Keynes, dat “Madmen in authority, who hear voices in the air, are distilling their frenzy from some academic scribbler of a few years back”? Wellicht, aangezien volgens het voormalig hoofd van de liquiditeitsoperaties van de ECB, Ulrich Bindseil, een centrale bank de geldhoeveelheid helemaal niet kan beheersen. En we weten wie in dit geval de ‘academic scribbler’ was op wiens schrijven deze ‘target’ gebaseerd is: Milton Friedman. De ‘vaste geldgroei regel’ (waar hij veel later overigens afstand van zou nemen als zijnde niet praktisch) wordt door hem uitgevent in zijn immens invloedrijke rede uit 1968 voor de American Economic Association. Het is aardig om dit verhaal nu te lezen. Op twee punten klopt het verhaal fundamenteel niet:

A. Zijn stelling dat een centrale bank de rente niet lange tijd laag kan houden is, zeker in het licht van de huidige situatie, onhoudbaar. Volgens Friedman zouden evenwichtsherstellende krachten binnen enkele jaren (een tot twee) leiden tot een dusdanige economische groei dat lage rente tot te hoge geldgroei en inflatie zou leiden. Dat blijkt dus niet zo te zijn. De rente is nu al bijna vier jaar erg laag (nominaal) maar met de geldgroei, de economische groei en de inflatie wil het maar niet vlotten.
B. Friedman fixeert zich, en dat is fundamenteler, op een incompleet geldbegrip. Hij kijkt enkel naar de M-2 geldhoeveelheid, zonder zich systematisch rekenschap te geven van waar al dat geld eigenlijk vandaan komt. En waar dat vandaan komt, dat weten we uitstekend: de flow-of-funds statistieken geven dit gedetailleerd aan. En volgens de stukken van de ECB hierover maakt het daarbij voor het economisch gebeuren en de inflatie wel degelijk uit wat de bron van het geld is: hypothecaire leningen, leningen om te investeren, consumptieve leningen of verschuivingen tussen spaargelden en transactietegoeden. Zie bijvoorbeeld Bê Duc, L. and G. le Breton (2009), ‘Flow of funds analysis at the ECB. Framework and practical applications’, ECB, ECB occasional papers series 105.

Door het principe van ‘uit schuld geboren geld’ niet te erkennen en daarmee schulden en geldleningen voor voor (improductieve) beleggingen over één kam te scheren met geldleningen voor (productieve) investeringen en slechts naar de uitkomst van het geldcreatieproces te kijken en daarbij ook nog eens (zééééééér onjuist) te kennen gevend dat de centrale bank de geldgroei kan sturen heeft hij vele generaties economen monetair op het verkeerde been gezet. Niet allemaal overigens: bij de zogeheten ‘Post-Keynesiaanse’ economen wordt hier wel rekenschap van gegeven (Post-Keynesiaanse economen zijn gewone economen die hebben leren boekhouden: de flow-of-funds is de geldboekhouding).

Wellicht is het voor veel (neo-klassieke) economen zo bedreigend om te erkennen dat geldcreatie onderdeel is van het normale economische proces omdat dat impliceert dat er ook geen door de geldhoeveelheid vastgespijkerd prijsniveau is (zie de speculatieve ontwikkelingen op de woningmarkt!), wat weer betekent dat zeepbellen niet uitzonderlijk maar normaal zijn, enzovoorts, enzovoorts. Tsja, de echte wereld…

De ineffectiviteit van de theorie van de efficiente markten volgens Norbert Haring en Niall Douglas

Economen uit de VS hebben ooit de ´efficient market hypothesis´ gelanceerd. Deze hypothese houdt in dat bijvoorbeeld aandelenprijzen maar ook de termijnrente die, tot voor kort, als lange termijn rente voor de pensioenfondsen werd gehanteerd, omdat ze op een markt tot stand komen, alle bekende relevante informatie over marktomstandigheden en de situatie van de bedrijven en de toekomst waar het om gaat weergeven. En je kunt het als individu nooit beter doen dan dat. Dit denken is gebaseerd op rationele handelaren die niet onderhavig zijn aan rationalisaties, selectieve perceptie en ´group think´. In elk marketingboek kunt u natuurlijk vinden dat mensen dat wel zijn, en dat u als u wat wilt verkopen daar rekening mee moet houden. En wie hebben dan gelijk? Volgens Norbert Haring en Niall Douglas, in hun nieuwe boek `Economists and the powerful. Convenient theories, distorted facts, ample rewards`, de marketeers. Lees mee over anglosaxische vooroordelen op de aandelenbeurs.

Recently, the acceptance of the verdict of the stock market as the benchmark for what is good company policy has been crumbling. A particularly interesting and revealing study exposing the weaknesses of the financial markets as the arbiter is an analysis of the stock prices of the companies awarded the distinction of being among “the 100 best companies to work for” in America. It proves that analysts and investors do not understand the importance of a committed workforce very well. For many years companies awarded with this title by Fortune magazine had higher profit growth and stock price gains than similar companies, even after receiving the awards. This means that companies employing high-commitment work practices perform better than others, and also implies that the stock market does not understand and appreciate this, even after the successful investments in human capital are made visible with a highly publicized award. Otherwise the stock price of the company would jump on the granting of the award. Instead, stock prices only gain over time, as the better company performance becomes obvious in the bottom line.

Inderdaad. Dezelfde mensen die niet het Monthly Bulletin van de ECB lezen maar dan opeens wel de prijzen van Bunds doen oplopen als Mario Draghi zegt dat het wel meevalt met de inflatie, wat al vele, vele maanden en gebaseerd op uitbundig empirisch onderzoek in het Monthly Bulletin te lezen valt. Hebben tijdens hun studie zeker niet geleerd dat je boeken ook moet lezen!

P.S.  Het inefficiënte is natuurlijk dat volgens organisatiedeskundigen betrokken medewerkers van levensbelang zijn voor een bedrijf. Dat weten we al decennia. En dat wordt dus niet wordt herkend, op de beurs.

Page 30 of 103« First...1020...2829303132...405060...Last »
top